Prognosen sind Punktvorhersagen: Wann wird sich welcher Preis einstellen? Sie werden verlangt und abgegeben, obwohl die meisten nie eintreffen. Mustervorhersagen sind etwas ganz anderes. Sie bestehen darin, die Gegenwart auf den Punkt zu bringen und davon auszugehen, dass sich ein Verhaltensmuster gebildet hat, das sich fortsetzt, bis strukturelle Brüche auftreten. An den Börsen sind dies Brennpunkte, welche nichts anderes darstellen als kognitive Kurzschlüsse, nachdem über längere Zeit positive Rückkoppelungen stattgefunden haben die angestachelt wurden durch eine Monopolisierung der öffentlichen Meinung, die ein Missverhältnis zwischen Preis und Wert herbeiführte. Das ist die Antwort, was eine spekulative Blase ist. Vor dieser Prämisse sind die folgenden Ausführungen zum Sektor zu verstehen.

Positive Rückkoppelungen

Ein gewisses Ausmass an positiven Rückkoppelungen liegt immer vor. Das beweisen die zahlreichen Untersuchungen, die zum Schluss kommen, dass Aktien, die während zwölf Monaten relative Stärke zu ihrem jeweiligen Index aufwiesen, eine hohe Wahrscheinlichkeit beinhalten, weiterhin relativ stark zu bleiben. Die meisten Untersuchungen sprechen von relativer Stärke während drei Jahren. Das ist allerdings nicht eine Zahl, an die ich mich klammere. In meiner praktischen Tätigkeit habe ich für diese Zahl keine Bestätigung gefunden.

Positive Rückkoppelungen werden dann kritisch, wenn folgende Kriterien erfüllt werden:

• Die Kapitalisierung eines Sektors nimmt stark zu und jene aller anderen Sektoren stagniert oder nimmt ab.

Die Kapitalisierung von IT lag im MSCI Welt anfangs Jahr bei rund 15.5%. Mittlerweile sind es 16.5%. Seit Jahresbeginn haben Consumer Staples 0.3% zugelegt und Utilities 0.1%. Sechs Sektoren weisen eine Kontraktion zwischen 0.1% und 4% auf. Die 4% sind auffällig. Sie verlieren jedoch ihre "Giftigkeit" weil ein spezifischer Grund vorliegt: Die Schwäche des Ölpreises der zu einer starken Divergenz von Ölaktien zu allen anderen Sektoren führte.

Bevor es zu Brennpunkten kam, war die Verschiebung der Kapitalisierung immer viel höher. Diese Zahlen sind nicht problematisch.

• Das Momentum beschleunigt sich. Es entstehen Blasen in den Bollinger-Bändern. Bollinger-Bänder stellen Standardabweichungen dar, die aus einem gleitenden Durchschnitt als arithmetisches Mittel berechnet werden.

Das Momentum beschleunigt sich keinesfalls. Es war von Juli 2016 bis August 2018 deutlich höher als seither. Das trifft auf den MSCI Information Technology ebenso zu wie auf die verschiedenen regionalen IT-Indizes und auf die verfügbaren Indices der einzelnen Industrien mit Ausnahme von Software. Bedrohliche Bollinger-Blasen liegen jedoch nirgends vor.

• Alle Industrien eines Sektors weisen ein ähnliches Momentum auf.

Dieses Muster liegt nicht vor. Gemäss MSCI gibt es sieben Industrien in IT. Drei davon weisen eine hohe relative Stärke zum Sektor sowie zum MSCI Welt auf. Vier entwickeln sich mit niedrigerem Momentum als der Sektor und als der MSCI Welt. Unter den Top-10 Industrien aus allen Sektoren figurieren die drei stärksten IT-Industrien, die anderen vier schaffen keine Platzierung in diesem Ranking.

• Die Marktbreite nimmt gegen Ende einer positiven Rückkoppelungsphase enorm zu. Sie liegt meistens über 90%, das heisst dass über 90% der Aktien steigende Kurse mit hohem Momentum aufweisen.

Das ist in IT nicht der Fall. Nach meiner Berechnungsmethode liegt die Marktbreite bei 78.3%. In den letzten zwölf Monaten haben 63 von 152 Aktien aus diesem Sektor Kursverluste von 0.46% bis 48.16% erlitten. 23 Titel haben 20% und mehr verloren. Bekanntlich gilt ein Minus von 20% als Bärenmarkt. Das ist ein weiterer Nachweis für selektiv vorgehende Akteure.

Zusammengefasst ist die Disziplin "positive Rückkoppelungen" weit davon entfernt, einen Brennpunkt in Information Technology zu signalisieren. Das Gegenteil ist der Fall: Alle obgenannten Veränderungsraten sind Zeugen eines Marktes, in dem die derzeit tonangebenden Populationen mit grossem Bedacht äusserst selektiv vorgehen. Geld wird nicht mit der Giesskanne über alle Aktien ausgeschüttet nur weil sie das Kürzel "IT" tragen.

Monopolisierung der öffentlichen Meinung

Der Begriff der Monopolisierung der öffentlichen Meinung bezieht sich auf eine eintönige Kommunikationslandschaft, die geprägt wird von denjenigen Meinungen, die für eine Extrapolation des bekannten Trends in die Zukunft plädieren. Zur Not, wenn alle Argumente ausgehen, greifen sie zur fatalen Auffassung, diesmal sei alles anders als jemals zuvor. Damit kapitulieren sie vor der Wucht der positiven Rückkoppelungen. So wird beispielsweise heute behauptet, niemand habe die Finanzkrise von 2007/2008 kommen sehen. Das entspricht überhaupt nicht den Tatsachen. Tatsache hingegen ist, dass jene, die eine Krise kommen sahen, nicht zu Wort kamen. Ihre Meinungen wurden in den Medien nicht verbreitet. Eine solche Situation liegt meines Erachtens überhaupt nicht vor. Aus der Finanzpresse entnehme ich eine Fülle von Warnungen, die von einer schärferen Korrektur bis hin zu Armageddon reichen.

Kognitive Kurzschlüsse

Bricht die Monopolisierung der öffentlichen Meinung zusammen, entstehen kognitive Kurzschlüsse in der Weise, dass Themen, die während des Aufbaus zum Brennpunkt verarbeitet und akzeptiert wurden, Hals über Kopf verworfen werden. Meldungen, die bis anhin kurstreibend waren, verlieren ihre Wirkung. Ein plötzlicher Bruch der kommunikativen Eintönigkeit und der Trendentwicklung tritt ein. Das Meinungsmonopol flaut ab, ein Aufflackern konträrer Auffassungen, welche mit heftigen Kursschwankungen und Volumenexplosionen einhergeht, dominiert das Geschehen. Bildlich gesprochen findet eine Revolution statt gegen das bislang vorherrschende Argumentarium, das die Hausse antrieb.

Missverhältnis zwischen Preis und Wert.

Zu diesem Thema scheiden sich die Geister. Welche Massstäbe zur Bewertung von Unternehmen zugrunde gelegt werden sollen, die eine hohe Wachstumsrate aufweisen die vorwiegend aus ihren immateriellen Gütern erwächst, wird heftig diskutiert. Überdies sind Bewertungen durchaus zur Kenntnis zu nehmen, sie sind aber nicht Auslöser von Strukturbrüchen. Zwar waren Bewertungen in Brennpunkte, die zu einem Bärenmarkt führten, immer hoch, jedoch immer unterschiedlich hoch im Vergleich zu jeder akzeptierten Messlatte.

Die Rolle der Geschichte

Mit den obigen Ausführungen will ich keineswegs insinuieren, dass es nicht zu immer wiederkehrenden Rückschlägen kommen wird. Solche sind essentiell, um spekulative Blasen zu vermeiden. Bleiben sie aus, verblasst das Bewusstsein für die Risiken, die einem Markt innewohnen, dessen Reaktionen auf seine Umweltfaktoren niemand kontrollieren kann. Rückschläge können sogar sehr heftig ausfallen. Erfolgen sie nicht aus einem Brennpunkt heraus, sind sie meistens vorübergehender Natur. Das lehrt uns die Börsengeschichte. Dazu eine kleine Anekdote: Im Anschluss an einen Vortrag wurde Professor Werner de Bondt, der nach seinem Ökonomiestudium Psychologie studiert hat, gefragt, ob er nun empfehle, für eine erfolgreiche Karriere als Investor Ökonomie oder Psychologie zu studieren. Seine Antwort lautete: Studieren Sie Geschichte.

Alfons Cortés
Senior Partner